مکانیسم انتشار اوراق مشارکت

همان طور که گفته شد، عرضه اوراق مشارکت به عموم توسط عامل ـ معمولاً یک بانک ـ انجام می شود(ماده 1 آیین نامه اجرایی ماده 17 قانون تنظیم بخشی از مقررات تسهیل نوسازی صنایع کشور...) که باید از طریق بورس عمل کند(ماده7 آیین نامه اجرایی ماده 17) در لایحه قانونی 1347 راجع به شرکتهای سهامی عام و خاص مقررات خاصی برای نحوه آگهی، عرضه و پذیره نویسی  اوراق قرضه پیش بینی شده است(ماده 57 به بعد لایحه قانونی). همان طور که گفتیم، برخلاف آنچه گفته اند ، این مقررات در مورد اوراق مشارکت لازم الرعایه نیستند و ملاحظه آگهی های راجع به عرضه عمومی این اوراق رعایت نمی شوند. قانون گذار فعلی پیش بینی کرده است که «ناشر پس از اخذ مجوز انتشار اوراق مشارکت باید مراتب را از طریق رسانه های جمعی به اطلاع عموم برساند». ماده 10 آیین نامه اجرایی قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت که این نکته را بیان می کند اضافه کرده است که«متن اطلاعیه  باید قبلاً به تأیید عامل برسد» این ماده با بند «ط» از ماده 1 آیین نامه اجرایی ماده 17 قانون تنظیمی بخشی از مقررات تسهیل نوسازی صنایع کشور... که عامل را مأمور عرضه به عموم معرفی کرده است در تعارض به نظر می رسد. در عمل، برای احتیاط در آگهی های مربوط به اوراق مشارکت هم نام ناشر و هم نام عامل ذکر می شود. به نظرما، با توجه به تأخر تصویب آیین نامه ماده 17 مورد اشاره(سال 1383) به نسبت ماده 10 آیین نامه اجرایی قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت( سال 1377) عرضه عمومی اوراق بای توسط عامل انجام شود.
اطلاعیه که برای پذیره نویسی اوراق تهیه می شود باید به هنگام تقاضای ثبت اوراق سازمان بورس ارائه و توسط این سازمان تأیید شود(مواد 22 و 23 قانون بازار اوراق بهادر). سؤالی که مطرح است این است که چه مطالبی باید در این اطلاعیه انعکاس یابد؟ تبصره ذیل ماده 22 قانون بازار اوراق بهادار پاسخ این سؤال را به دستورالعملی که سازمان بورس و اوراق باید  تنظیم  و به تأیید شورای عالی بورس برساند واگذار کرده است این دستور العمل در تاریخ 25/10/85 توسط  شورای عالی بورس تأیید شد.  ماده 8 این دستورالعمل  مقرر می کند که: «اعلامیه پذیره نویسی شامل اطلاعات بیانیه ثبت و موارد مندرج در قانون تجارت می باشد که طبق فرمهای ارائه شده توسط سازمان تهیه می شود» اطلاعاتی که در بیانیه ثبت باید آورده شود در ماده 6 همان دستورالعمل در 37 بند ذکر شده است. ظاهراً، سازمان بورس و اوراق بهادار موارد منعکس در ماده 6 را در مورد اوراق مشارکت ضروری نمی بیند. استناد سازمان به ماده 4 دستورالعمل مورد اشاره است که به موجب آن «چنانچه عرضه اوراق بهادار مستلزم انتشار اعلامیۀ پذیره نویسی باشد، اجازه انتشار این اعلامیه توسط مرجع ثبت شرکتها، پس از اعلام رسمی سازمان مبنی بر معافیت  اوراق بهادار در دست انتشار از ثبت نزد سازمان، صادر خواهد شد». ظاهراً عبارت قسمت اول ماده یعنی «چنانچه عرضه اوراق بهادار مستلزم انتشار اعلامیه  پذیره نویسی باشد» را سازمان بورس چنین تفسیر می کند که گویی عرضه بعضی اوراق بهادار نیازمند انتشار اعلامیه پذیره نویسی نیست تا ضرورت داشته باشد مفاد ماده 6 دستور العمل  اجرا شود. این تلقی درست نیست؛ زیرا همان طور که بیان شد، مواد 22 و 23 قانون بازار اوراق بهادار از ضرورت وجود اعلامیه پذیره نویسی  برای همه اوراق بهادار حکایت می کند و دستورالعمل خلاف قانون مزبور قابلیت اجرایی ندارد تا بتوان به استناد آن ضرورت اعلامیه پذیره نویسی در مورد اوراق مشارکت را زیر سؤال برد.
به هر حال، تا قبل از انقضای مهلت پذیره نویسی اوراق مشارکت، متقاضیان اوراق می توانند مبالغ لازم را به حسابی که شرکت برای جمع آوری مبالغ در نظر گرفته و معرفی کرده است واریز و معادل آن اوراق مشارکت دریافت کنند

جهت کسب اطلاعات بیشتر با شماره 77516567-021 و 09128069819 تماس حاصل فرمایید و یا به شماره 500011008069819 پیامک ارسال فرمایید

قانون گذار با هدف تأمین حس انجام مشارکت، مکانیسمهایی برای تضمین سرمایه گذاری صاحب ورقه پیش بینی کرده است که گاه در قالب اقدامات مثبت ناشر جلوه می کنند و گاه در قالب خودداری او از انجام بعضی امور.
الف) اقدامات مثبت ناشر. در قالب این اقدامات:
اولاً: ناشر(اعم از شرکتهای دولتی، شهرداریها و مؤسسات و شرکتهای غیردولتی موضوع ماده1) مکلف است بازپرداخت اصل و سود متعلق را در سررسیدهای مقرر در اوراق مذکور، تعهد و تضمین نماید(ماده 5 قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت).
ثانیاً: ناشر موظف است وثایق لازم برای تضمین بازپرداخت اصل و سود متعلق به اوراق توسط عامل را در اختیار عامل قرار دهد. در صورت عدم ایفای تعهدات در سررسیدهای مقرر، عامل مکلف اس از محل تضمین مذکور رأساً اقدام نماید(ماده 15 آیین نامه اجرایی قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت).
ثالثاً: ناشر موظف است طبق اعلام عامل وجوه لازم را جهت پرداخت سود و اصل اوراق در سررسیدهای مربوطه تأمین و در اختیار عامل قراردهد. هرگونه تأخیر در تأمین منابع فوق مشمول پرداخت وجه التزام تأمین منابع به میزان مقرر در قرارداد عاملیت است(ماده 16 آیین نامه اجرایی قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت).
ب) خودداری از بعضی اقدامات. علاوه بر موارد فوق برای تأمین حقوق صاحب ورقه، آیین نامه اجرایی قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت ترتیبی مقرر کرده است که ناشر در فرض انتشار اوراق قرضه قابل تبدیل به سهم از امر خاص دیگری که متضمن خطر برای صحب ورقه مشارکت است منع گردد.
در واقع، اولاً، ماده 34 آیین نامه مقرر می کند که: «از تاریخ تصمیم مجمع (عمومی)...  تا سررسید نهایی اوراق یا زمان تحقق افزایش سرمایه موضوع اوراق مشارکت، شرکت نمی تواند اوراق مشارکت جدید قابل تعویض یا قابل تبدیل به سهام منتشر کند یا نسبت به کاهش سرمایه یا افزایش سرمایه اقدام نماید یا سرمایه خود را مستهلک سازد یا آن را از طریق باز خرید سهام کاهش دهد یا اقدام  به تقسیم اندوخته کند یا در نحوه تقسیم منافع  تغییراتی بدهد». ثانیاً، طبق ماده 35 آیین نامه اخیر الذکر:«از تاریخ تصمیم مجمع(عمومی) تا سررسید نهایی اوراق مشارکت یا زمان تحقق افزایش سرمایه موضوع اوراق مشارکت، صدور سهام جدید در نتیجه انتقال اندوخته به سرمایه و به طور کلی دادن سهم یا تخصیص یا پرداخت وجه به سهام داران تحت عناوینی از قبیل جایزه یا منافع  انتشار سهام ممنوع خواهد بود، مگر آنکه حقوق دارندگان اوراق مشارکت که متعاقباً اوراق خود را به سهام شرکت تبدیل می کنند، نسبت به سهامی که در نتیجه تبدیل مالک می شوند حفظ شود». مقررات مواد 34 و 35 اخیر که از مقررات مواد 65 و 66 لایحه قانونی 1347 راجع به شرکتهای سهامی و خاص اقتباس شده است، قطعاً برای حفظ حقوق صاحبان اوراق مشارکت مفیدند و باید تأیید شوند.

جهت کسب اطلاعات بیشتر با شماره 77516567-021 و 09128069819 تماس حاصل فرمایید و یا به شماره 500011008069819 پیامک ارسال فرمایید

در ارتباط با این شرایط عمده ترین سؤال این است که مجمع عمومی شرکت چه نقشی در اجاره انتشار اوراق مشارکت دارد. پس از پاسخ دادن به این سؤال  شرایط دیگر راجع به شرکت ناشر را بررسی می کنیم:
الف) نقش مجمع عمومی سهامداران. سؤالی که طرح می شود این است که درون شرکت ناشر چه رکنی از ارکان شرکت صلاحیت تصمیم گیری در خصوص انتشار اوراق مشارکت را دارد؟ قانون گذار در خصوص این سؤال پاسخ کلی ارائه نکرده است و در مواد متفرقه به ضرورت دخالت مجمع عمومی در انتشار این اوراق اشاره کرده است. آنچه مسلم است این است که انتشار اوراق مشارکت قابل تبدیل به سهام نیاز به تصمیم مجمع عمومی فوق العاده شرکت ناشر دارد. در واقع به موجب ماده 30 آیین نامه اجرایی قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت:«اوراق مشارکت ممکن است قابل تبدیل به سهام شرکت(سهامی عام) باشد. در این صورت مجمع عمومی فوق العاده بنا به پیشنهاد هیئت مدیره و گزارش خاص بازرس یا بازرسان شرکت اجازه انتشار اوراق مشارکت را می دهد و شرایط و مهلتی را که طی آن دارندگان این اوراق خواهند توانست اوراق خود را به سهام شرکت تبدیل کنند تعیین و اجازه افزایش سرمایه را به هیئت مدیره خواهد داد». پیش بینی این قاعده که انتشار اوراق مشارکت قابل تبدیل منوط به تصویب مجمع عمومی فوق العاده است،  کاملاً منطقی است؛ زیرا همان طور که در متن ماده نیز پیش بینی شده است، لازمه انتشار اوراق مشارکت قابل تبدیل این است که سرمایه شرکت افزایش یابد و افزایش سرمایه نیز طبق ماده 83 لایحه قانونی 1347 راجع به شرکتهای سهامی عام و خاص، انحصاراً در صلاحیت مجمع عمومی فوق العاده شرکت است. سؤالی که طرح می شود، این است که آیا در مورد انتشار دیگر اوراق مشارکت(اوراق ساده و قابل تعویض) نیز باید مجمع عمومی فوق العاده دخالت کند یا خیر؟
همان طور که گفته شد، منهای ماده 30 آیین نامه اجرایی، مقررات دیگری که در قوانین و آیین نامه های حاکم بر انتشار اوراق مشارکت به تصویب رسیده است صراحتی در خصوص  این موضوع ندارند. مثلاً تبصره  یک ماده 4 قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت برای انتشار این اوراق تصویب «مجمع عمومی» را ضروری دیده، اما معین نکرده است که این مجمع، مجمع عمومی عادی است یا «مجمع عمومی» فوق العاده.
در ماده 56 لایحه قانونی 1347 راجع به شرکت های سهامی عام و خاص قانون گذار در خصوص اوراق قرضه صراحتاً مجمع عمومی فوق العاده را صالح برای تصویب انتشار اوراق قرضه(از هر نوع) شناخته و مقرر کرده بود:«هرگاه اوراق قرضه در اساسنامه پیش بینی نشده باشد مجمع عمومی فوق العاده صاحبان سهام می تواند، بنا به پیشنهاد هیئت مدیره انتشار اوراق قرضه را تصویب و شرایط آن را تعیین کند»، آیا می توان مقررات این ماده را در مورد اوراق مشارکت نیز اعمال نمود؟ این سؤال، حتی در مورد اوراق مشارکت قابل تعویض  به سهام نیز قابل طرح است؛ زیرا بر خلاف اوراق  مشارکت قابل تبدیل به سهام، انتشار اوراق قابل تعویض به سهام مستلزم تصویب افزایش سرمایه شرکت ناشر نیست که همان طور که گفتیم، در صلاحیت انحصاری مجمع عمومی فوق العاده است.
برخلاف آنچه بعضی مؤلفین گفته اند ، برای پاسخ دادن به سؤال مزبور نمی توان به مقررات لایحه قانونی 1347 در خصوص اوراق قرضه رجوع کرد؛ زیرا اوراق اخیر متضمن یک رابطه قرض میان شرکت ناشر و صاحب اوراق است در حالی که اوراق مشارکت، همان طور که گفته شد، متضمن عقد شرکت میان شرکت ناشر و صاحب ورقه است. با توجه به این که گفته شد، با نظر شورای نگهبان، اوراق قرضه، به تعریفی که از آن در ماده 52 لایحه قانونی 1347 شده از قانون گذاری فعلی کشور حذف شده است، نمی توان برای حل ابهام مقررات راجع به اوراق مشارکت به مقررات حاکم بر این تأسیس حقوقی حذف شده رجوع نمود، بلکه تنها باید به خود مقررات حاکم بر اوراق مشارکت اتکا کرد.
حال سؤال قابل طرح این است که آیا مقررات مزبور برای انتشار اوراق مشارکت ساده یا قابل تعویض با سهام شرکت ناشر را الزام به رجوع به مجمع عمومی فوق العاده می کنند؟
برای پاسخ دادن به سؤال مزبور ابتدا باید به قاعده کلی منعکس در ماده 83 لایحه قانونی 1347 رجوع کنیم. ماده اخیر مقرر می کند که: «هرگونه تغییر در مواد اساسنامه یا در سرمایه شرکت یا انحلال  شرکت قبل از موعد منحصراً در صلاحیت مجمع عمومی فوق العاده می باشد» بدین ترتیب، آنچه انحصاراً  در صلاحیت مجمع عمومی فوق العاده است سه چیز است: تغییر در مواد اساسنامه، تغییر در سرمایه شرکت(افزایش سرمایه یا کاهش آن) و انحلال شرکت. حال باید دید، انتشار اوراق مشارکت از کدام یک از این مقوله هاست؛ پاسخ این است که هیچ کدام. در واقع نه صدور و انتشار اوراق مشارکت ساده و نه انتشار اوراق مشارکت قابل تعویض با سهام، تغییر در سرمایه شرکت ایجاد نمی کند و اصولاً این تغییر ضرورت ندارت. در واقع، در مورد اوراق مشارکت ساده، همان طور که گفتیم، مشارکت صاحب ورقه  مشارکت با شرکت ناشر است و نه مشارکت با شرکای موجود شرکت که الزاماً با افزایش سرمایه شرکت محقق می شود. در مورد اوراق مشارکت قابل تعویض  با سهام نیز هیچ گونه ضرورتی به افزایش سرمایه شرکت وجود ندارد؛ زیرا صاحب ورقه در قبال تعویض اوراق مشارکت خود سهام خود شرکت ناشر را دریافت نمی کند، بلکه سهامی را دریافت می کند که شرکت ناشر در شرکت های دیگر(سهامی عام) مالک است. به همین خاطر نیز هست که ماده 29 آیین نامه اجرایی قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت نشر اوراق مشارکت قابل تعویض را فقط منوط به افزایش موجودی سهام شرکت ناشر در شرکتهای دیگر به میزان اوراق مشارکت قابل تعویض کرده است. به این ترتیب، وقتی در سرمایه شرکت هیچ تغییری ایجاد نمی شود، تغییری نیز در اساسنامه پیش نخواهد آمد؛  زیرا تغییر اساسنامه وقتی مصداق پیدا می کند که در اثر افزایش سرمایه یا کاهش آن ماده ای از اساسنامه که مربوط به میزان سرمایه شرکت است تغییر کند. در نتیجه با توجه به اینکه مقررات حاکم بر انتشار اوراق مشارکت فقط در مورد اوراق مشارکت قابل تبدیل به ضرورت رجوع به مجمع عمومی فوق العاده اشاره کرده اند(ماده 30 آیین نامه اجرایی) و در مورد سایر انواع اوراق چنین تکلیفی نکرده اند و از آنجا که صلاحیت های مجمع عمومی فوق العاده به طور انحصاری در ماده 83 لایحه قانونی 1347 ذکر شده اند و براساس قواعد کلی، سایر صلاحیت ها مختص مجمع عمومی عادی است ـ منهای صلاحیتهای مربوط به سازمانهای دیگر شرکت ـ لذا باید چنین تلقی کرد که هرجا قانون گذار از «مجمع عمومی سهام داران» صحبت می کند مجمع عمومی عادی مدنظر است. بنابراین، به نظر ما این مجمع عمومی عادی شرکت است که می تواند در خصوص انتشار اوراق مشارکت ساده و نیز اوراق مشارکت قابل تعویض با سهام تصمیم گیری کند و در چنین شرایطی، حتی با قید در اساسنامه، صلاحیت مجمع عمومی عادی در این مورد قابل تفویض به مجمع عمومی فوق العاده نخواهد بود؛ زیرا چنین اقدامی مخالف ماده 86 لایحه قانونی 1347 است که مجمع عمومی عادی را صالح برای تصمیم گیری در خصوص «کلیه امور شرکت به جز آنچه در صلاحیت مجمع عمومی مؤسس و فوق العاده است» تلقی می کند و به حکم ماده 270 لایحه قانونی باطل است.
ب) شرایط دیگر. به موجب ماده 17 از قانون تنظیم بخشی از مقررات تسهیل نوسازی صنایع کشور و اصلاح ماده 113 قانون برنامه سوم توسعه اقتصادی، اجتماعی و فرهنگی مصوب 1382  انتشار اوراق مشارکت خاص شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار است. این شرکتها البته، فقط می توانند از نوع شرکتهای سهامی عام و خاص اعم از خصوصی یا دولتی یا وابسته به نهادهای دیگر (نظیر مؤسسات عام المنفعه) باشند (ماده 1 قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت) شرکت های نوع دیگر(با مسئولیت محدود، مثلاً) نمی توانند اوراق مشارکت منتشر کنند.
استثنائاً، بعضی شرکتهای سهامی نمی توانند ناشر اوراق مشارکت باشند. این شرکتها را ماده 2 آیین نامه اجرایی ماده 17 قانون تنظیم بخشی از مقررات تسهیل نوسازی ... معین کرده است و آن دسته از شرکتهای سرمایه گذاری اند که موضوع فعالیت آنها صرفاً «خرید و فروش سهام و سایر اوراق بهادار با هدف کسب سود» است.این استثنا با روح حاکم بر قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت منطبق است که انتشار این اوراق را صرفاً برای تأمین سرمایه برای اجرای مشترک طرحهای عمرانی، تولیدی و امثال آن مجاز می داند که به رغم قانون گذار، معاملات راجع به آنها جنبه ربوی ندارد.
علاوه بر این، برای آنکه شرکت بتواند اوراق مشارکت منتشر کند لازم است اولاً، حداقل دو سال از تاریخ پذیرش شرکت در بورس گذشته باشد؛ ثانیاً حداقل در دو دوره مالی پیش از تقاضای انتشار اوراق مشارکت سود آور بوده و به تشخیص سازمان بورس امکان سود آوری آن در آینده وجود داشته باشد، ضمن اینکه زیان انباشه نداشته باشد و ثالثاً، صورتهای مالی شرکت طی دو دوره مالی پیش از تقاضای انتشار اوراق مشارکت باید به تصویب مجمع عمومی شرکت رسیده باشد و سوابق گزارش دهی و شفافیت حسابهای شرکت به تأیید سازمان بورس رسیده باشد(مواد 15 الی 17 آیین نامه اجرایی ماده 17 قانون تنظیم بخشی از مقررات تسهیل نوسازی صنایع کشور...).
مجموعه این مقررات با هدف ایجاد اطمینان خاطر در سرمایه گذار وضع شده اند. که در خرید اوراق مشارکت با ناشری روبه رو باشد که به دنبال فعالیتی سالم است. در مورد وضعیت آتی فعالیت شرکت ناشر نیز آیین نامه اجرایی ماده 17 قانون فوق ترتیبی داده است که سازمان بورس بتواند به نحوی به فعالیت شرکت نظارت داشته باشد؛ زیرا ماده 7 این آیین نامه عرضه اولیه و داد و ستد ثانویه اوراق مشارکت را فقط از طریق این سازمان امکان پذیر دانسته است.
در شرایط فوق، هر شرکت سهامی عام یا خاص می تواند به صدور اوراق مشارکت مبادرت کند، مشروط بر اینکه انتشار اوراق مزبور با برنامه هایی که قانون مشارکت عموم را در آنها از طریق خریدار اوراق مشارکت پیش بینی کرده است، منطبق باشند.

جهت کسب اطلاعات بیشتر با شماره 77516567-021 و 09128069819 تماس حاصل فرمایید و یا به شماره 500011008069819 پیامک ارسال فرمایید